十大集團之航空工業:航空裝備主要供應商,國企改革先行者

  我國防務行業格局清晰,主要由十大集團構成。各集團均有自己的定位和歷史使命。航空工業集團是我國航空裝備主要供應商,且是十大集團中唯一入選國有資本投資公司試點的企業(2018年底)。

  作為我們十大集團系列報告第一篇,我們認為:站在十三五與十四五交匯處,航空工業集團在“十四五計劃,新式裝備上量、改革加速”三重催化下,下屬主要上市公司在業績增長和治理方面均將有較大發展,有較多的投資機會。

  摘要

  中國航空裝備巨頭,世界排名第六。1)航空工業集團是國有特大型企業,下轄100余家成員單位、超過20家上市公司(其中A股19家),員工逾45萬人。2)集團擁有我國最為完備的航空產業鏈資源,主營業務包括航空航務、民用航空、工程制造和現代服務業,是我國航空裝備研制發展的主導力量。在我國十大集團中總資產/凈資產規模排名第一,收入規模排名第二(2019年數據)。3)2019年,航空工業集團航空裝備業務在全球范圍排名第六,在2020年《財富》世界500強排行榜上名列163名。

  “十三五”圓滿收官,開啟“十四五”新征程。1)集團層面,航空工業收入、利潤在“十三五”期間均實現穩健增長,其中2020年全年營業總收4685億元,同比增長1.5%,實現凈利潤156億元,同比增長16%;“十三五”期間航空防務收入提前一年完成目標,民機累計交付超過2200架,較“十二五”增長47%。面向“十四五”開局之年,集團在年度工作會議上對經營業績、產品研發、深化改革均提出了更高的要求。2)上市公司層面,在“十四五計劃、新式裝備上量和改革加速三重因素催化下,航空工業各板塊核心上市公司1~3Q20均取得較好的業績增長,并有多家企業預告2020年全年業績實現高速增長。

  改革先行者,“國企改革三年行動”進展斐然。1)2020年,集團按照《國企改革三年行動方案》要求深化混改,截止2020年底,集團實現“三個70%”的融合發展目標,主機廠平均一般能力社會化配套率75%,產業融合收入占總收入比例74%,資產證券化率71%。并推動首批9家科研院所轉制。2)上市公司層面,積極推動多家公司的股權激勵、資產重組、再融資和股份回購等資本運作,2020年完成中航西飛(行情000768,診股)的置換,中航科工的直升機資產收購和發行A股,江航裝備(行情688586,診股)登陸科創板等,集團下屬21家境內上市公司總市值達7462億元(截至2021/2/10)。我們認為,航空工業后續改革進展值得期待。

  航空裝備產業鏈是我們優選的“兩條投資主線”之一,2020年,航空裝備板塊上市公司股價顯著跑贏非航業務板塊上市公司。我們認為,2021年航空裝備仍然是較好的投資板塊。

  風險

  集團經營計劃有較大調整,產品生產交付不及預期等

  正文

  2020年度回顧:“十三五”發展/改革任務圓滿收官

  “十三五”成績喜人,航空工業集團站在新征程起點。中國航空工業集團是我國航空裝備研制發展的主導力量,收入、資產規模在我國航空航天類十大集團中位居前列。在2020年《財富》世界500強排行榜上,航空工業獲得第163名,連續第12年入榜。回顧過去的一年,航空工業在裝備保障、產業發展、深化改革方面取得了優異的成績[1]:

  ·經營效益:2020年全年營業總收4685億元,同比增長1.5%,實現凈利潤156億元,同比增長16%;利潤總額215億元,同比增長12%;EVA 78億元。“十三五”期間實現收入、利潤的持續增長;截止2020年底資產負債率64.9%,同比改善近1個百分點;2020年全員勞動生產率29萬元,同比增長8%。

  ·產品發展:裝備方面,“集團抓總、主機牽頭、體系保障”的裝備管理機制全面落地生效,特種航空與防務收入超出“十三五”規劃目標。民機方面,全年交付民機476架,“十三五”累計交付超過2200架,較“十二五”增長47%。

  ·深化改革:1)截止2020年底,融合發展實現“三個70%”的改革目標,主機廠平均一般能力社會化配套率75%,產業融合收入占總收入比例74%,資產證券化率71%;2)“瘦身健體”取得成效,“十三五”期間總部部門由19個減少到14個,累計壓減法人單位超1000戶,法人層級由11級壓縮至6級,推動首批9家科研院所轉制;3)優化航空產業組織,2020年完成:西飛、陜飛、天飛資產整體上市,直升機資產注入中航科工,江航裝備登陸科創板,中航無人機、航為高科、中航空管混改方案獲批復,機載、中航國際等實施股權多元化等工作;4)持續推進激勵制度建設。

  航空工業集團近期召開了2020年工作會議,面向2021年提出了更高的要求。在力爭實現經營業績繼續增長的同時,深化改革是航空工業集團“十四五”期間工作的重中之重。

  圖表: 航空工業集團2020年回顧與2021年展望

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  資料來源:航空工業集團官網,中金公司(行情601995,診股)研究部

  圖表:全球防務業務收入前十大公司比較(2019A)

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  資料來源:SIPRI、中金公司研究部

  圖表:中國十大集團總收入比較(2019A)

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  資料來源:萬得資訊、彭博資訊、中金公司研究部

  圖表:中國十大集團總資產(左圖)、凈資產(中圖)、凈利潤(右圖)比較(2019A)

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  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  中國航空工業集團有限公司

  基本情況:我國航空裝備主要科研及生產商

  中國航空工業集團有限公司(簡稱“航空工業”)是由中央管理的國有特大型企業,是國家授權的投資機構,于2008年11月6日由原中國航空工業第一、第二集團公司重組整合而成立。集團公司設有航空裝備、運輸類飛機、直升機、機載系統、通用航空、航空研究、飛行試驗、航空供應鏈與軍貿、專用裝備、汽車零部件、資產管理、金融、工程建設等產業。集團公司總部設置13個部門,3個特設機構;下轄11家直屬單位、11家直屬業務單位、11家直管功能單位,近100家成員單位。同時,有超過20家上市公司(其中A股19家),員工逾45萬人。

  圖表: 航空工業集團歷史沿革

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  資料來源:航空工業集團官網,中金公司研究部

  圖表: 航空工業集團組織架構

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  資料來源:航空工業集團官網,2019社會責任報告,中金公司研究部

  業務板塊:包括四大板塊,聚焦航空主業

  航空工業集團主營業務包括航空防務、民用航空、工程制造和現代服務業四大類。其中,工業制造包括通用與專用設備、交通運輸、能源與材料、電子信息及電力電氣等領域,現代服務業主要包括工程服務和金融服務業務。

  圖表: 航空工業集團主營業務介紹

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  資料來源:航空工業集團官網,中金公司研究部

  財務分析:規模在十大集團中位居前列,毛利率/凈利率穩定,ROE有所下降

  1)收入、資產規模:2019年航空工業集團總收入4,618億元,YoY +5.2%,僅次于中國兵器工業集團;總資產規模10,086億元,位列十大集團之首。2)盈利能力:2016年中國航空發動機集團分立導致集團歸母凈利潤下降。集團2019年歸母凈利潤為40億元,凈利潤為134億元,同比增長1.9%。2019年凈利率為2.9%,基本與2018年持平;2019年毛利率為18.6%,較2018年增長0.6PPt;集團ROE自中國航空發動機集團剝離之后較為波動,2019年為2.1%。

  圖表: 航空工業集團營業收入和歸母凈利潤及YoY

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  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 航空工業集團總資產和凈資產及YoY

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  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 航空工業集團毛利率、凈利率和ROE(平均)

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  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  上市公司:下轄A股19家;集團資產口徑資產證券化率超過60%

  集團下屬22家境內上市公司截至2021年2月10日總市值7462億元,根據集團與各上市公司2019年度和2020Q2及Q3財務數據,航空工業集團資產證券化率按營收、總資產、凈資產口徑分別為52.6%(截至2019年底)、69%(截至2020Q3)、61.2%(截至2020Q3)。

  主要業務板塊梳理與2020年變化

  回顧2020年,在“五年計劃周期、裝備上量周期和改革加速周期”三周期疊加,以及十四五裝備需求出現較大增長的情況下,航空工業各板塊核心上市公司1~3Q20基本取得了較好的利潤增長。同時,我們注意到,航空防務業務為主的上市公司,股價顯著跑贏非航業務板塊上市公司,說明航空防務企業受到投資者的關注。此外,2020年我們觀察到航空工業集團各板塊資本動作較為密集(詳見下圖)。

  圖表: 航空工業各板塊2020年回顧

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  資料來源:公司官網,中金公司研究部 注:中航科工為1H20業績

  航空總裝:沈飛、西飛、中直、洪都、中航科工等

  圖表: 中航沈飛(行情600760,診股)2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中航西飛2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中航飛機(已改名為中航西飛)資產置換示意圖(2021年1月4日完成)

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  資料來源:公司官網,公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中直股份(行情600038,診股)2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 洪都航空(行情600316,診股)2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  航空配套:中航機電(行情002013,診股)、中航電子(行情600372,診股)、中航重機(行情600765,診股)、江航裝備等

  圖表: 中航機電2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中航電子2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表:中航重機定增募投項目

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中航重機2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  信息化&;;;新材料:中航光電(行情002179,診股)、中航高科(行情600862,診股)

  圖表: 中航光電2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  圖表: 中航高科2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  金融服務:中航資本(行情600705,診股)——立足航空產業,致力成為一流的金融集成服務商

  圖表: 中航資本業務結構

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  資料來源:公司官網、中金公司研究部

  圖表: 中航資本:產業投資、產業鏈/供應鏈金融、綜合金融三大業務板塊

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  資料來源:公司官網、中金公司研究部

  圖表: 中航資本2020年初至今(2021/2/16)主要事件梳理

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  資料來源:公司公告,中金公司研究部

  我國航空裝備產業鏈包括上游的電子元器件和材料供應商,發動機、鍛件/鑄造件、航電、機電等子系統,以及整機總裝環節。近兩年,隨著集團內部改革推進與資源整合,股權激勵等事項推進,企業治理結構進一步改善。

  圖表: 我國航空裝備產業鏈

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  資料來源:各公司公告,各公司官網,中金公司研究部

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